在券商资管产品审批转报备之后，券商资管与私募基金间的合作日益密切。记者近日获悉，上海启恒企业管理咨询有限公司(以下简称“上海启恒”)拟发行利得启恒-恒大专项资产管理计划。该计划将募集资金2亿元，以委托财产通过中山证券有限责任公司发起的定向资产管理计划，受让恒大地产集团广东范围内的11家项目公司13个项目对应购房者在2014年10月1日之后应付未付购房款的应收账款收益权，对应应收账款总计为2.32亿元。对此，业内表示，中山证券以定向之名，行集合之实，其资管通道业务涉嫌违规为恒大融资。

　　是定向资管还是集合资管？

　　“作为在中国证券投资基金业协会备案的私募投资基金管理人，我们上海启恒有这方面的全牌照。其实我们自己本可以直接和恒大地产合作，但鉴于知名度及销售的需要，我们才决定走中山证券定向资管的通道业务。”上海启恒的销售人员10月20日向《经济参考报》记者表示。而接到推销电话的投资者北京周先生却有些担忧，既然是定向资管，怎么在给自己的材料中显示“专项资产管理计划”的字样？

　　据上海启恒在北京的销售人员提供的一份推介材料显示，该产品的交易结构是，一般的投资者以委托人的身份认购利得启恒-恒大专项资产管理计划，投资门槛为100万元、按季度付息，投资期限为6-18个月，预计收益率根据投资期限和规模不等，最低每年8.5%，最高每年10%。而募集的资金通过中山证券发行的中山启恒1号定向资产管理计划，购买恒大集团相关项目应付未付的购房款的应收账款收益权。

　　对此，某不愿具名的业内人士直言，先“专项”后“定向”，整个流程是券商、私募基金和恒大三方在“玩”文字游戏。中山证券形式上以发行单一定向的形式为房地产企业恒大融资，而实质发了一个集合计划，资金的最终来源是通过上海启恒发行相关产品从普通投资者集合募得。该业内人士表示，“根据实质重于形式的相关监管规定，该项目有违规的嫌疑。”

　　2012年10月，中国证券监督管理委员会公布《证券公司定向资产管理业务实施细则》规定，证券公司接受单一客户委托，与客户签订合同，而客户委托资产应当是客户合法持有的现金、股票、债券等。与此同时，证监会在《证券公司集合资产管理业务实施细则》中也明确，集合计划募集的资金应当用于投资中国境内依法发行的股票、债券、证券投资基金、央票等金融衍生品、保证收益及保本浮动收益商业银行理财计划以及中国证监会认可的其他投资品种。

　　上述业内人士坦言，定向的资管计划投资范围基本没有限制，但是券商集合计划的投资范围是有限的，总之是不能直接给恒大这种企业融资的。另外，他透露，“像上海启恒这类私募股权基金公司的牌照，其业务严格意义上目前只能做真正的‘股权投资’，不可能像信托公司一样做类固定收益的融资。”

　　不过，10月20日中山证券在给《经济参考报》记者的回应时称，“我公司作为管理人，接受单一客户委托开展定向资产管理业务，相关业务开展及投资行为均在法律及合同框架下进行，合法合规。我公司未与利得启恒-恒大专项资产管理计划投资者签订任何合同或文件，不存在任何法律关系。”

　　对此，北京亚奥律师事务所雷海强律师表示，“从目前信息来看，上海启恒、中山证券、恒大地产签订的中山启恒1号定向资产管理计划应该是定向资管产品。而该产品的资金来源却是通过启恒-恒大专项资产管理计划集合而来。就算上海启恒发起的是一个私募基金，也是一个独立主体，有独立的账户。”

　　随机电话推销私募对接券商通道热？

　　“现在卖私募产品，与电话推销保险没有什么区别。”周先生告诉记者，上周接到上海启恒北京分公司销售的电话，说最近将推出一款产品，年收益率10%左右，最主要是有恒大的担保，后来发现他们是随机推销，而且上述产品还在微博上宣传推销。

　　对此，记者查阅证监会今年8月下发的《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》(以下简称《征求意见稿》)，其中要求私募基金管理人、私募基金销售机构不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和布告、传单、手机短信、微信、博客和电子邮件等方式，向不特定对象宣传推介。

　　近三年来，券商资管产品受托管理资金呈几何倍数增长，其间通道类业务规模的急速膨胀功不可没。2011年至2013年年末，券商资管规模从2800亿元至1.89万亿元再到5.2万亿元，实现了跳跃式增长。截至今年一季度末，这一数字已再度被改写成6万亿元以上。今年上半年，券商另类投资型集合理财的发行规模和占比呈明显上升的态势，成为各类型集合理财中发行量最大的一类。

　　为建立健全私募基金发行监管制度，防控风险，《征求意见稿》称，证监会将以往券商、基金和期货公司等机构的、标准不一的私募资管产品进行统一监管。其中，要求证券期货经营机构对于“非标资产”的投资必须设立专项资产管理计划，而此项业务开展的前提是设立独立的子公司来开展业务。

　　“一般像启恒-恒大专项资产管理计划‘未通过证券期货交易所或银行间市场转让的股权、债权及其他财产权利’，就是俗称的‘非标资产’。”上述业内人士表示。

　　资料显示，截至目前，大部分券商并未成立资管子公司，这意味着大部分券商将无法开展定向通道业务。“出于市场竞争的压力，为了冲量，中小券商只能打‘擦边球’和私募投资公司合作。而比起信托公司，券商在通道费用和对投资者人数的限制方面的优势，也强烈促成私募对接券商通道热。”该业内人士坦言。

　　13个项目收益权融资2亿恒大钱紧？

　　据上海启恒提供的推介材料显示，该计划的增信措施是，应收账款收益权对应相应的应收账款，在第一期资管计划成立满3个月至最后一月25日之前置换未来3个月将到期的应收账款，否则在次日内以现金补足。此外，恒大地产集团有限公司(境内)融资方按时回购应收账款收益权提供连带责任担保，Evergrande　Real　Estate　Group　Limited(恒大地产香港上市公司)为融资方按时回购应收账款收益权提供连带责任担保。

　　推介材料还显示，恒大中期业绩报告显示，公司半年营业额达到633.4亿元，全国第一，同比增长51%。截至2014年6月底，恒大总资产已增至4216.5亿元，同比增长53.6%；净利润94.9亿元，同比上升45.8%。

　　对此，北京的刘女士显得谨慎的多。她坦言，自己也接到过类似的电话，不过自己不太相信。“如果按照他们推荐材料所说，半年净利就高达近百亿元的恒大地产，还有必要去融区区的2亿元？”刘女士质疑。

　　就此，上海启恒的销售人员给的解释是，“作为龙头企业，恒大集团实力是很强大，但房地产企业现金流不一定很强。”而作为该融资计划的重要当事方中山证券20日在给《经济参考报》记者回应中表示，“在通道类定向资产管理计划中，投资行为是依照上海启恒的指令进行的。委托人上海启恒知晓并完全承担投资风险。中山证券完全按照委托人签署的投资指令进行投资。委托人承担完全后果，自行承担投资风险，并处理相关纠纷。”记者试图联系恒大集团相关公司，但电话一直无人接听。

　　不过，上述业内人士坦言，“该资管计划，除上述合规风险外，还存在私募投资机构注册资本仅5000万元，一旦出现问题无法兜底，以及项目没有抵质押物，恒大集团由于是在境外上市，担保最后能否执行不太确定等商业风险。”